Komentarze Jacka Maliszewskiego, Głównego Ekonomisty Alpha Financial Services Sp. z o.o.
Jacek Maliszewski
RSS


Kategorie: Wszystkie | Komentarze
RSS
piątek, 21 sierpnia 2009

Powraca stare. Kiedyś gdy niewielu miało dostęp do notowań kursów walut z rynku międzybankowego, wiedza na ten temat była wiedzą "poufną". Tylko nieliczni klienci banków wiedzieli jaki jest kurs waluty w danym momencie oraz po jakim kursie klient zawiera transakcje.

Dziś obecność brokerów walutowych w Polsce sprawia, że oferty kupna i sprzedaży widoczne na rynku przestały być dla wszystkich wiedzą tajemną.

Wydawać by się mogło, że te stare czasy odeszły bezpowrotnie. Że teraz każda oferta kupna i sprzedaży, czy to kursu spot, czy to kursu terminowego, czy to ceny opcji, czy też dowolnej złożonej struktury opcyjnej oferowanej przez bank dla swojego klienta musi być jawna i dostępna dla wszystkich.

Prawda okazuje się jednak inna. Okazuje się bowiem, iż są klienci uprzywilejowani, którzy mają dostęp do dobrych produktów opcyjnych oraz są klienci gorsi, którzy mają dostęp jedynie do produktów toksycznych. Te lepsze produkty sprzedawane są jedynie "spod lady" i "po znajomości" i są to oferty POUFNE!

Oto bowiem bank składa klientowi bardzo interesującą ofertę produktu opcyjnego. Problem w tym, iż w ofercie takiej widnieje zastrzeżenie, iż treść oferty może poznać WYŁĄCZNIE prezes/właściciel firmy/klienta ewentualnie główny księgowy. Oferty takiej nie może klient skonsultować z własnym doradcą finansowym oraz z radcą prawnym.

Dochodzi do jakiejś paranoi! Klient otrzymuje bardzo ciekawą ofertę od banku, z której boi się skorzystać, gdyż bank zabrania jemu konsultacji z własnym doradcą finansowym! Klient obawia się, że w ofercie mogą być jakieś haczyki prawne i finansowe zastawione ze strony banku. Rezygnuje więc z oferty mimo, iż naprawdę jest ona atrakcyjna.

Tak więc wraca stare ... sprzedaż spod lady. "Mam dla Ciecie coś naprawdę fantastycznego, ale .... psssst nie możesz tego nikomu pokazać"...

12:41, jacek.maliszewski
Link Komentarze (6) »
poniedziałek, 03 sierpnia 2009

Obserwując rynek na przestrzeni ostatniego półrocza zauważyliśmy, iż najprawdopodobniej zagraniczne banki inwestycyjne przygotowują kolejny interesujący "łańcuszek szczęścia".

Poprzedni taki łańcuszek był budowany w okresie marzec-sierpień 2008. I na ten temat napisaliśmy już sporo informacji. Łańcuszek polegał na skupowaniu od eksporterów wystawionych przez nich opcji CALL w zamian oddając eksporterom iluzję darmowych pieniędzy.

Teraz historia może być podobna.

Co widzimy?

Widzimy produkt oferowany przez Deutsche Bank dla polskich eksporterów i importerów. Tak to nie pomyłka. Bank ten oferuje produkt opcyjny tak bardzo uniwersalny, iż mogą korzystać z niego zarówno eksporterzy (nie wszyscy, ale o tym za chwilę) oraz importerzy.

Czy ten produkt wymyślili analitycy Deutsche Banku? Śmiem twierdzić, iż produkt jest raczej zza Atlantyku i powstał w którymś z tamtejszych banków inwestycyjnych. A DB jest jedynie jednym z pierwszych dystrybutorów tego produktu.

Na czym polega produkt?

Od razu podam przykład. Mamy na rynku kurs Eur/Pln wynoszący 4,40. Eksporterowi wygasa w ciągu miesiąca wystawiona opcja CALL 3,90, na wykonanie której eksporter nie ma waluty. Czyli eksporter musi kupić walutę na rynku po 4,40 by odsprzedać ja do banku pod wystawione opcje CALL i otrzymać kurs sprzedaży 3,90. Czyli poniesienie stratę 50 groszy.

Bank proponuje zamiast tego następującą operację - nazwaną SWAP WARUNKOWY (hehe przepraszam, ale nie potrafię przejść obok tego bez parsknięcia śmiechem).

SWAP WARUNKOWY polega na tym, iż:
1) eksporter zamiast na rynku, kupuje od DB opcję CALL 3,90 ważną jeden miesiąc. Opcja ta daje prawo kupić od DB Euro po kursie 3,90. Rewelacja. Możemy kupić Euro po 3,90 i od razu podstawić do banku pod stare wystawione kiedyś opcje CALL. Nie będzie straty! Bank dał w prezencie 50 groszy! Ale nie tak prędko ...

2) w zamian za to prawo, eksporter wystawia (czyli DB kupuje od eksportera) opcję CALL 3,90 ważną rok. Ale jest to opcja barierowa, która uaktywni się dopiero wtedy, gdy kurs Eur/Pln osiągnie poziom 4,60. Jeśli w ciągu roku kurs Euro nie przekroczy 4,60, eksporter nie będzie musiał sprzedawać z powrotem do banku Euro po kursie 3,90, gdyż
wystawiona przez niego ta nowa roczna opcja CALL 3,90 zniknie - wcale się nie aktywując.

Innymi słowy eksporter kupuje walutę po kursie 3,90 po to by w najgorszym razie ponownie sprzedać za rok to Euro po tym samym kursie 3,90.

Bez dodatkowego warunku w postaci bariery aktywującej, mielibyśmy do czynienia PRAWIE z klasycznym SWAPem, który jest całkowicie neutralną transakcją pod względem profilu ryzyka.

No właśnie, ale nie mamy do czynienia ze SWAPEM. Powiem więcej mamy do czynienia z wielką spekulacją.

Ale tę spekulację robi tym razem nie eksporter, lecz bank, który kupuje od eksportera taką roczną opcję CALL 3,90.

Mammy więc pierwszy element łańcuszka szczęścia. Eksporter dostaje coś "za darmo", a bank ma kupionego tanio od eksportera CALL 3,90 oraz ochronę udzieloną przez eksportera przed wzrostem kursu powyżej 4,60.

Mając coś takiego w portfelu bank może teraz sprowadzić swoje ryzyko do ZERA. Idzie na rynek międzybankowy i sprzedaje vaniliową opcję CALL 3,70, za którą dostanie więcej niż zapłacił eksporterowi (wirtualnie zapłacił, gdyż saldo premii jest zerowe).

Ten ekstra zarobek pozwala albo na zakup opcji PUT - na przykład z ceną wykonania 4,10, albo też na zagranie kontraktem terminowym na spadek kursu Eur/Pln z wstawionym stop-loss kilkanaście groszy powyżej bieżącego kursu (ha! może dlatego "niewidzialna ręką rynku" nie pozwala na większe korekty wzrostowe niż 15 groszy?).

Efekt jest taki, iż DB mając ochronę przed wzrostem kursu Eur/Pln udzieloną mu przez eksportera, może w tym momencie grać śmiało na umocnienie Złotego albo kupując opcje PUT albo zwyczajnie sprzedając walutę i kupując Złotego.

No dobrze. Ale mamy przecież jeszcze jakiś inny bank - ten który kupił od DB zwykłą vaniliową opcję CALL 3,90.

O dziwo ten drugi bank ma w ten sam sposób ochronę przed wzrostem kursu Eur/Pln co pozwala mu zagrać na umocnienie Złotego! Dopóki kurs Euro nie spadnie poniżej 3,90, zarobek jest niewielki. Ale gdy tylko Eur/Pln spadnie poniżej 3,90, zarobek tego tajemniczego banku rośnie gwałtownie.

Perpetum mobile? Mamy trzech uczestników łańcuszka i wszyscy zarabiają? Nie! Zarabiają tylko i wyłącznie banki. Eksporter nie zarabia, gdyż w razie spadku kursu Eur/Pln poniżej 3,90 pozostaje bez zabezpieczenia i ponosi straty na eksporcie!

Jest jeszcze jeden przegrany - nie będący uczestnikiem łańcuszka.

Pamiętamy, że obydwa banki mając ochronę przed wzrostem kursu Eur/Pln mogą bezkarnie sprzedawać walutę na termin (sprzedawać forwardy/futures). No dobrze, ale ktoś musi te forwardy od nich kupić?

Trzeba wobec tego znaleźć kogoś kto kpi dużo waluty - najlepiej poprzez forwardy.

Mamy w Polsce importerów, którzy aż gotują się do tego, by kupić tanio walutę!

Jedni kupią zwyczajnie duże nominały forwardów. Inni kupią ... no właśnie i dochodzimy do sedna - inni kupią ten sam produkt czyli kupią CALL głęboko w pieniądzu i sfinansują to sprzedając opcję CALL równie głęboko w pieniądzu. Specjaliści od inżynierii finansowej pracujący w bankach inwestycyjnych raz dwa zamienią to w syntetyczny forward na rynku i mamy zamknięte kółeczko.

Jakie mogą być tego konsekwencje?

1. Jeśli kurs Euro wzrośnie powyżej 4,60 może pojawić się katastrofa. Zarówno eksporterzy jak też importerzy będą musieli sprzedawać walutę do banków po kursie 3,90. Ale co ciekawe banki na tym nie zarobią. Banki zarobią i to bardzo dużo gdy kurs Euro spadnie poniżej 3,90.

2. Jeśli kurs Euro spadnie poniżej 3,90 banki zarobią krocie. Ale i ich klienci będą czuli się wygodnie - za wyjątkiem tych importerów, którzy kupią na sztywno forwardy.

Dodam jeszcze dwie ważne sprawy:
a) na początku roku kilka banków inwestycyjnych kupowało duże ilości opcji PUT 3,90 i 4,10. Nie wiem kto jest wystawcą tych opcji ... Może polskie banki?
b) prezentacja produktu dla eksportera w postaci pliku Power Point, jaką widziałem, miała kiedyś inną nazwę. Pierwotnie prezentacje ta była kierowana dla importerów (nazwa importer pojawiała się w nazwie pliku). Teraz ta sama prezentacja ma w nazwie produkt dla eksportera.

Gdyby to ode mnie zależało, dałbym Nagrode Nobla dla tych, którzy siedzą na Manhattanie i wymyślają tego typu produkty: rok temu słynny już TARN FORWARD a obecnie SWAP WARUNKOWY. Osoby te tworzą produkty na których ich bank NIGDY nie może stracić, zaś przy gwałtownych zmianach kursu walutowego, może zarobić KROCIE! Teraz armaty sa ustawione na umocnienie Złotego. Wszyscy są zainteresowani tym, by Złoty się umocnił. Boję się, że może to doprowadzić do katastrofy dla części uczestników rynku.

19:26, jacek.maliszewski
Link Komentarze (37) »